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武超则:从新基建到新应用,数字化革命重塑产业

作者: 武超则,中信建投研究所所长、TMT科技首席分析师 发布日期:2021-09-06
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“总结下来三件事,第一就是我们看到整个社会矛盾点包括底层劳动力的结构发生了巨大的变化,这个变化在过去是没有的,这是第一点。比如说结构性失业、比如互联网在过去十年飞速发展过程中如何兼顾公平和效率、比如说劳动力成本飞速上升,才会有今天工业数字化实质性向前推进发展。我认为很多过去10年信息化和网络化带来的问题,要通过未来10年的数字化和智能化来解决。”

“第二点我们认为很重要的实际上是底层的技术也具备了同样的条件,因为在3G、4G时代包括在过去的算力、存储和可靠性的条件下,很多它没有办法在生产上(TOB)去支撑产业发展,所以我们只是看到了消费互联网(TOC)变革,这是第二个触发条件,就是这一轮底层的技术革命更加契合TOB的产业数字化。这个底层技术包括:5G、云计算、AI、区块链、半导体等,都在2020前后这个节点得到了跨越式的发展。”

“第三个就是我刚刚讲的外围的阻挠以及高科技的竞争,已经成为一个我们当下的一个非常主要的全球矛盾的变化,这样我们迫切的需要进行自主创新。全球ICT供应链经过十几年的发展和分工把‘效率’做到了极致,但未来更要思考的是如何兼顾‘效率’和‘安全’。”

这三个条件是我认为在这个时点我们非常坚定的看好科技板块,而且是认为未来一段周期内整个A股的投资中最重要的方向,三个非常重要的底层逻辑。”

正文

应该说从今年二季度开始,我们对整个科技板块还是一直保持一个明确看多的态度。

当然最近我们看到比如像半导体等等这些板块的表现还是非常热的,大家也就产生了更多的思考,在今年大的宏观背景下,除了前面比较热门的像消费新能源板块,那么往整个下半年去看,最近比较热的科技有没有持续性,或者说它是像别的行业一样的快速的轮动,可能经过去一年华为受制裁以来,我们看到的整个行业的一个长效的逻辑不断被验证。今天分享题目叫“从新基建到新应用,数字化革命重塑产业”。

这里面可能我想表达的两层意思,一个是我们去年比较热的新基建,当时从底层的信息基础设施到云计算,以及我们看到的整个的上层的人工智能以及去年疫情下,我们看到整个云化的趋势也非常明显,当时提了一个词叫新基建,大家也各种测算说跟传统基建的4万亿或者跟每年的钢铁水泥的基建的投资相比,新基建的体量到底有多大?

当时我们也做过一些分析,但今年我们最想表达的是整个信息基础设施的一轮投资,从2019年一直走到现在大概三年时间基本有了落地,但弹性更大的一定是在后边的应用。我们复盘来看,以5G包括我们前面提到的这些云化的技术为代表,已经到了一个阶段性的或者说我们认为已经到了一个新的阶段,包括今年我们可能看到的5G的用户可能会超过30%以上的渗透率。

在这个时点,除了2019年、2020年我们主要谈的可能是基建的或者说基础设施投资的资本开支所带来的投资机会,今年的重点可能要逐步走向应用,这些新基础设施投下去,新的技术铺下去,到底未来对应用或者说对商业模式的创新会带来什么样的改变?

我这个题目的后半句就回答了问题,我们认为不管是5G也好,云化也好,AI技术也好,在这个时点密集的出现,最终可能会最核心的导向一个结果就是全产业的数字化。

这个可能听起来很抽象,大家因为首先想到的5G应用可能是觉得要么是vr/ar要么是3D视频高清直播,要么是工业互联网等等,可能大家都在想一个具体的场景,到底是车联网还是什么

但实际上我们总结下来去看,这一轮实际上我们看到的基础设施的投资或者说新技术的迭代,我认为本质上它是会带来全行业的一个数字化的过程。而数字化我们认为跟过去10年的网络化和信息化本质上是不同的,后面我们会稍微展开,而且它对tob,即产业端的改变,可能影响力或弹性会超过于c端的就是消费互联网的改变,这是我们认为的可能对产业或者说对整个传统的基建带来了一个新阶段。

全球从信息化、网络化

进入数字化、智能化

首先第一点我想还是想聊一下,所谓现在这个新的技术发展阶段,到底跟过去10年我们看到的以2009年的3G,2013年的4G,包括我们今天看到的移动互联网的大爆发的这10年相比,已经应该说现在是有非常丰硕的成果,那么2020年到2030年以后去看,它是一个全新的阶段。

我们去年做了一个对于数字化的大专题研究,这里面会有几个非常核心的数字化革命,或者说在这个时点产业数字化大爆发的一个基本的条件。这里面可能包含几个层面,一个是整个社会矛盾的变化,当然这个社会矛盾可能也包含比如说结构性的失业,我们研究了10年会发现在美国市场也是类似的,他在造就了很多新的就业机会的同时,他可能会消灭更多传统行业的就业机会。

最典型的我们看到整个ICT行业走向云计算以后,我们看到云计算每多1块钱的收入,可能传统的IT和CT行业要少掉5块钱以上的这样的收入,而云计算可能多1块钱的利润,传统行业可能会少掉10块钱的利润,这个时候你会发现虽然从效率上它是极大的提高了整个行业的效率,但是实际上从就业的角度,你会带来很多结构性的失业。但这也是我们看到美国社会后期出现的矛盾,包括对于整个的工人的结构性失业,但实际上在中国市场接下来也会出现类似的情况。

当然另外核心的驱动力,数字化传统劳动力实际上还是起到了很强的替代作用。所以在这个阶段,我们看到首先实际上出现了整个的社会矛盾的一个变化,进而推动了数字化进一步向下发展。

另外半导体技术的发展,这里面底层的技术的可行性实际上也是非常重要的。

除了半导体技术的发展之外,实际上整个的5G和云计算的发展也是底层的基础上带来的非常重要的驱动力。

另外人工智能和区块链,这里面我们看到的AI技术是越来越热,但它也是经历了一个从底层的技术积累,慢慢从量变到质变的过程,而不是一夜之间忽然冒出来的,甚至今天我们谈到的区块链,这两年我们看到区块链是建立了整个的从科技的底层向上发展的它的信任的基础,实际上整个线上世界的,包括是整个数据的信任的底层,实际上是区块链它要去搭建的一个东西,也是在这个时间出现。

所以当时我们举一个例子说,如果没有区块链,我们的用科技搭起来的世界可能搭一个三层高楼,但当区块链出现,它可能更像水泥或者是钢筋,它有更进一步的粘合和信任的技术的支撑,可才有可能去搭一个30层甚至100层的高楼,所以这时候这个节点上出现了一些非常重要的底层技术的变化。

当然除了这个之外,还会涉及到像人力资本的储备,包括政策的支持就不再赘述了。在现在这个阶段怎么去强调这个东西都不为过,当然还有比如研究的投入,研发的投入。

当前时点坚定看好科技板块

对中国整个的目前的市场环境来讲,我经常举一个例子,跟2015年的这一轮我们看到的互联网的革命,或者我们叫ToC的移动互联网变化,当前时点有什么最本质的不同?

如果让我来讲,2015年那一轮实际上本质上还是一个互联网+的过程。我们看到互联网技术出来以后,实际上对各行各业,尤其是像消费,像传统的商业带来了一个很快的线上化的过程,实际上它对传统行业很多时候确实是起到了替代,甚至是摧毁的作用。

我们看到O2O的发展实际上对整个线下的商业的冲击还是非常大的,但走到今天,我们认为最核心的接下来可能最重要的实际上它是一个产业+的过程。传统行业实际上比5年前或者6年前,更加需要科技的赋能,所以我们这次反复的讲是产业+就是把产业放在前面。

这里面很多背景,包括我前面提到的社会矛盾的变化,劳动力成本的上升,还有最重要的实际上是我们看到的整个的公司,或者我们叫需求更新、供给的不匹配。可能说起来比较拗口,去年有一个词叫做需求侧改革,很多时候不是我们按照传统的商业模式,而是需求决定了供给。但是反过来我们现在看到新技术下的推动,很多时候是供给决定的需求,而不是说因为我有这个需求,我再去做这个东西。

这个时候我举个例子,比如说像电影行业非常典型,我有好的内容我才会去消费,而没有好的内容可能就不会消费,它是一个非常典型的需求决定供给。

包括我们现在看到的一些潮流玩具,包括我们看到一些新业态剧本杀等等。什么叫新消费,本质上它是有供给更好的、更高阶的内容,或者说包括我们现在看到的医美等等,它是很多程度从新的需求的角度来或者叫供给的角度来挖掘需求的,这是我们看到的,整个社会矛盾也在发生变化。

这是一个人口红利,或者说所谓的精神需求的上升,带来了对科技的新需求。

但更重要的是,当下大家可能需要理解的就是的所谓高新科技,没有办法通过单纯的过去几十年的技术引进的方式来获取,这个时候我们应该是无比迫切的需要进行自主的改革创新的,这也是在目前这个阶段,大家要去理解科技行业的长期和投资逻辑必须要搞清楚的几个问题。

总结下来三件事,第一就是整个行业或者说我们看到整个社会矛盾的包括底层劳动力的结构发生了巨大的变化,这个变化在过去10年是没有的,这是第一点。比如说工业互联网,有这样的劳动力成本上升,才会实质性向前推进发展。

第二点我们认为很重要的实际上是底层的技术也具备了同样的条件,因为在3G、4G包括在过去的算力和可靠性的条件下,很多它没有办法在生产上去支撑产业发展,所以我们只是看到了消费互联网变革,这是第二个触发条件,就是底层的技术革命更加契合TOB的产业数字化。

第三个就是我刚刚讲的外围的阻挠以及高科技的竞争,已经成为一个我们当下的一个非常主要的全球矛盾下的变化,这样我们迫切的需要进行自主创新。

这三个条件是我认为在这个时点我们非常坚定的看好科技板块,而且是认为未来一段周期内整个A股的投资中最重要的方向,三个非常重要的底层逻辑。

5G应用成为市场关注焦点

TMT产业链的最重要的投资机会

就是从终端走向云端

因为传统意义上我们谈到的TMT可能包含4个行业,包括通信、电子、计算机、传媒互联网。但说实话现在用这样的分类方式,是比较偏颇的,实际上是很早的90年代以后的分法。可能最简单的一个产业逻辑,我习惯还是从“端管云”或者“云管端”这样的一个角度来去分析。

首先整个的通信,它更多的实际上承担了整个行业的网络或者说管道的作用。我们要回答一个问题,每一轮的技术革命从2G、3G、4G到今天的5G甚至未来的6G,它的驱动力到底是先从终端开始,还是先从网络开始,还是从应用的需求开始?事实上,科技发展它的一个客观规律是首先要有硬件的突破,这个硬件我们指的是终端,这是非常清晰的。

比如说06、07年我们先看到了整个iPhone就是3G手机的出现,然后再往后延伸,在09年左右开始有了网络的出现,然后到12、13年开始有新的互联网的应用出现。

这里面我们想看的一点,就是整个的网络的升级实际上是跟硬件的突破基本上是同时在发生的,但是这里面再往后还有一个非常重要的阶段,是我们认为叫终端的普及,整个终端的或者叫智能终端渗透率的提升是非常重要的,为什么这样讲?

从去年到现在整个市场有一种声音,5G的发展是不达预期的,这可能是一个伪命题。或者接下来甚至美国做spaceX很快就会有6G计划,可能5G是一个比较尴尬的过渡阶段的网络,这个说法还是有一定的问题。

核心原因是2019年6月份我们商用的5G以来,中国现在是目前全球5G的绝对终端用户数保有量最大的国家之一,这里面正常来讲,每一个新的底层的终端的迭代到后面应用的爆发,它都会有一个渗透率提升的过程,这是非常重要的。并不是说我的应用是一蹴而就的,说我有了终端,有了5G,我很快就开始有爆款的应用出来。因为历史上我们看不管是3G还是4G,3G在09年就商用,但真正的3G的爆款的应用在12年才出现,大概花了三年的时间。

4G在2013年就商用了,真正意义上的视频,比如说短视频行业像抖音和快手的爆发,一直到2016年-2017年才出来,也就是说在这个过程中,它是必须要有一个终端用户渗透率提升的过程,才会有大量的真正意义上的内容开发者,或者我们叫CP和SP,就是做内容,或者说做应用服务的人才,愿意到里面去做上层的新应用。

我们看今天的5G是一样的,就是2020年非常特殊的一年,本来我们看到的整个终端用户应该迅速提升的时候产生了疫情,疫情的同时又产生了贸易摩擦,各大手机厂商的出货量或者是供货可能都出现了芯片的短缺。

在这个时候,我们看到从2021年逐步整个终端的渗透率才开始提上来,当然我们理解的5G的终端肯定不是仅仅是手机,我记得我在2年前就在强调,5G的新终端这张图我是从来没有换过的,包含穿戴设备,包含汽车,包含智能家居,包含智能手机,所以2021年,整个终端最大的变化不是手机的结构性变化,除了这个之外,整个家庭端的所有的设备的智能化水平在迅速地提升,最近大家可能很多人去炒智能控制器,包括物联网模组,我们意识到物联网的终端在迅速的起来。但是大家知道按照Gartner的数据,今年全球物联网的连接数大概就是1000亿,什么概念?就相当于我们过去手机的几十亿这样的一个数量级提升了10倍以上。

所以,智能控制器行业的业绩好只是结果,核心是整个家庭端的或者说家居的智能化需求在提升。最典型的音箱要独立上网,以前我们可能是蓝牙的,电视要独立上网,扫地机器人要远程控制,摄像头要控制,这里面像控制器过去是价值量比较低的这样的一个中间环节,它可能需要里面叠加的模块越来越多,它需要有通信模组,它也需要有更多的控制功能。

这是一个很典型的整个终端的智能化水平提升所带来的对上游产业链的一个需求的促进,当然现在我们看这个东西还在延续,所以终端普及的过程,是2021年现在正在发生的。最后一个阶段就是应用的爆发,这是行业的客观规律,一般来讲整个终端渗透率超过30%会是一个比较重要的临界点,但这只是一个历史经验。

我们觉得可能到今年年底就会超过30%,所以大概率可能很多人关心的问题,你说这么多到底5G的应用什么时候能起来,这是一个时间问题,而不是一个0和1的问题,它是一定会起来的。

从时间上来讲,我们觉得这个节点可能在2021年的年底到2022年会逐步出来,最典型的比如说物联网,比如说车联网,包括智能家居,包括我们刚刚提到的产业数据化,在这个阶段可能会出现。但是它一旦出现,我们看历史规律,它所带来的产值和对行业的影响和对投资机会的影响,是远远超过于基础设施的,因为总体来看基础设施的投资它还是一个相对资本性的支出,相对刚性的,可测算的。

但是实际上我们从应用的角度来看,它的弹性是要远远大过于信息基建的投资的,所以这是我们看到的整个的我们行业的一个全景的图谱。当然这里面我想总结的,我们认为到了5G时代,最重要的从TMT产业链的投资机会,用一个词来形容,就是会从终端走向云端。

实际上我们看到过去10年整个行业最重要的投资机会实际上是在手机产业链,比如说苹果产业链,然后华为产业链,以及我们看到的APP对吧?

大家现在买的这些大的平台性的互联网公司基本上都是这10年诞生的,但是接下来10年我们觉得整个产业的价值会向上去,原因就是整个网速变快以后,5G带来的最重要的变化,首先是所有的东西会云化。

我可以随时登录我的微信等等,包括后面看到的数据中台,还有包括人工智能的一些应用,它会以新的形式展现出来,这也是跟过去10年很大的不同。

通信是数字化革命的根基

从通信本身来讲,这也是我比较熟悉的领域,可能核心就要看一个问题,像5G相比于4G来看,我们去看各种各样的核心指标,未来整个通信网络到底会发生什么样的技术变化?

这里面我们列了几个技术,一个是边缘计算,包括网络切片、软件定义网络,然后还有卫星互联网等。总体来看,如果一句话来讲,4G是一个高速公路,那么5G它是一个三维立体的高速公路,本身我们看到5G跟4G的性能指标对比,除了速率提升10倍以外,我们认为更重要的大量的指标都是跟速率无关的,而这些指标对于物联网尤为重要,最典型的比如说我们看到的移动性能,实际上当然4G可能每小时350公里,这个也很难达到,大家在高铁上信号就经常会不稳定

但是我们看到5G可能它会应用在比如说无人机或者应用在高速的自动驾驶,这个时候你会发现可能它对高速移动的需求的要求就非常高,所以5G它现在设计性能是500公里每小时下,保持信号的稳定性。再比如说网络能效,还有说连接终端的密度以及时延指标,这些涉及到大量的都是跟将来的我们看到的物联网的场景有关的,而跟3G、4G时代的人联网相关的东西是不多的,或者说改善没那么大,这就是为什么现在很多人跟我讲说我换了5G手机,我也用了5G网络,但是感觉没有任何区别。

因为还没有5G的应用,我们现在看到不管是用手机玩游戏还是打视频还是看什么东西,大部分的内容还是基于4G网络来设计,它没有迭代,所以就会带来你的感受改善是不明显的,但我认为这是一个时间问题。

再往后延伸,三大运营商今年的一个资本开支作为基础设施的投资,基本上是到了一个相对峰值,这也是为什么今年我们对通信里面从新基建到新应用,可能要去关注新应用。但是反过来运营商也是值得大家去关注的,原因就是基础设施的投资已经达到相对大的峰值。今年的资本开支大概在3500亿左右,这是5G投资的峰值。

但是相比于4G时代,2015年当时的资本开支大概在4500亿左右,实际上是有一个很大幅度的下降的,但是这里面的下降不是说因为5G不重要投的少所以它下降了,而是因为我们看到的一是摩尔效应,整个单站的成本就是在下降,但更重要的是三大运营商或者现在四大运营商它的一个共建共享,所以带来了4个运营商来投两张网,所以整个建网的成本确实要比3G、4G时代要低很多,所以运营商实际上整个的ROE和成本结构,我们认为还是要逐步会改善的。

所以我们反复强调,今年投资运营商不是因为简单的电信和移动要回归A股,所以我们要去博弈这个东西,而是本身运营商作为整个的TMT行业里周期最长的一个业态,大概是10年一个周期,因为10年一代网络,2020年是一个新的周期逐步向上的过程,也会带来估值修复。

我们认为不管是5G用户的ARPU值,还有ToB业务的增长,可能都会进入到一个正轨道。同时你的成本的边际效应在逐步的体现出来,所以我们觉得它是有估值修复的这样的空间的。这是可能大家要重视运营商的长期逻辑的一个底层的原因。当然我们往后去顺一下,主要还是想看一下到底通信网络接下来会变成什么,我用了一个词叫三维立体的智能化通信网络,这里面要想实现我们前面讲的大家看到的4G跟5G对比下的5G的这些核心技术指标的进步,比如说我们连接终端的密度成百万个中单位平方公里,时延还要降到一毫秒,然后速率百兆以上,这个时候底层要发生很大的变化才能去实现。

这里面,首先我们看到边缘计算,实际上我们经常举例子说我们看到的边缘计算跟传统的云计算的区别,我们经常举例子它有点像沃尔玛和7-11的关系,我们可能买一瓶水不会跑到大型超市去买,你可能在便利店去买,但是当来大量的商品的时候,你可能要集中去大型超市去采购,所以边缘计算我们认为是传统的云计算的一个非常重要的补充,它更靠近最终的终端用户,这样才能提高它的处理效率,降低时延。

这个非常适合于将来我们比如说车联网以及我们现在看到的一些边缘上处理的社区的计算等等,所以正是因为有这样的新的需求展开,边缘计算它可能才会有新的场景出来,包括在工业场景下,他可能要在这个园区或者厂区内进行边缘云的实时计算。

所以,底层技术、边缘计算提供了这样的可能性,能够让大量的场景在本地去完成这样的计算,才能达到我刚刚讲的毫秒级的时延,同时又能接入终端的数量有大幅的提升。

除了边缘计算技术之外,将来的网络还有非常重要的一个变化,就是网络切片。但是网络切片它是基于我们现在讲的sdn和nfva就是软件定义网络的技术来去实现的。为什么在这个时点我们要提需要网络切片,因为过去实际上我们看到3G4G本质上它的用户需求是单一的或者说是标准化,每个人虽然我们讲的东西不一样,但是本质上对于通信网络来识别的时候,可能像今天我们都是直播对吧?或者说都是打电话,或者说都是视频通话,实际上在整个过程中,有非常重要的一个变化就是5G时代,当人联网的需求和物联网的需求同时出现的时候,它的场景是非常复杂的,而这些场景与场景之间它不是标准化的,最典型的可能我们会有物联网的需求,比如说我要把我的这些家庭的智能家居连起来,同时可能会有车联网的需求。

比如说我要辅助驾驶,同时可能又在发生一个移动宽带的需求,比如说我要看球赛,我要看一个高清直播,当这些需求在同一时间或者是同一区域发生的时候,我的网络怎样能够满足不同场景下的这个需求,这里面,非常重要的是它的整个的差异化的场景,我的网络怎么能够被实时调配,这个是非常重要的,这里面所以我们看到不同颜色的它可能会代表不同的需求,这张网络是可以重新被编辑的,我可能会优先车的驾驶的需求,或者说我优先就是直播的需求等等,这个时候才能满足你网络的可靠性需求,实际上也是非常重要的。

所以这就回答一个问题,很多人说现在我们谈智能医疗或者智慧城市管理,现在过去有4G网络也可以做,或者有宽带也可以做,为什么?一定是到5G才可以。这里面最主要的区别就是过去的网络如果不是可切片或者可编辑的,它对于所有的需求都是统一顺位分配网络资源的,没有差异,可能有的需求并不紧急,但它对网络的带宽的占用非常高,对吧?

最典型的比如说当时我们调研一些比如说治安的或者是城市管理,当发生一些恶性事件的时候,往往可能会有很多人群的聚集,很多人聚过来可能是看热闹的,但实际上因为每平方公里可连接的终端是有限的,它就会造成网络的不通畅,这个时候它会影响比如说你的救援或者是公安的交警的指挥,但是你又没有办法及时去疏散人群,这就是4G时代面临的问题,虽然有网络但是不好用。

但是当5G时代我们可以优先给紧急事件,或者说我们看到的公众视野来去使用这张网络,而把普通的大众的不是很紧急的需求放在其后,这样它对网络也实现了类似于云计算的统筹的功能,这是我们理解的就是为什么未来在5G很多对可靠性要求,紧急性要求很高的场景,尤其是在toB端的或者叫toG端的吧,它才可以实现底层,是因为我们开始有比较成熟的网络切片,就这样的底层技术。

过去可能通信行业跟IT行业是完全隔开的,但现在我们去看到很早就在讲ICT。我们看到华为这样的CT厂商,他也开始要做IT的事情,反过来一些传统IT厂商他也要做通信的事情,所以整个行业技术的融合也是在深度的发生的,但是最后可能对于整个通信的这张网络,接下来还会发生的就是一个泛在化的,或者我们叫公专协同的,这也是大家现在最关心的,比如说我们国家现在成立国网公司做卫星的,包括美国实际上spacex确实也是在1.2万颗新轨上然后去打卫星,但是跟发星的成本迅速下降有很大的关系。

以云促网,以网带云

云网将一体化发展

这里面我们去看一下,整个的未来的网络应该是云网融合公专协同的。我想回答一个问题,整个的星链计划或者说卫星的发展,对于传统的5G它肯定不是一个替代作用。我们做了很多调研,本质上它是一个互补的作用,也就是说,可能大带宽低时延高可靠的场景,更多的还是用这张5G网络来实现。但是卫星用来做什么?更多的是我们对广域范围的覆盖,比如说沙漠对吧?我们不可能去铺那么多5G的小基站或者宏站来去实现它的覆盖,因为成本太高了。但我用卫星去做,它的辐射区域是非常广的。

但是反过来比如说我要看球赛的直播,可能我们不可能用卫星现在成本去做,成本太高了,我更多的要用地基站来去做,所以最后卫星它更多的跟传统的5G网络,我们觉得是一个同时存在或者说互补的这样的作用。

大家很容易有一个误导,就是认为每一代网络跟前一代网络它是替代作用,并不是这样的。

我们看到今天有5G网络,但实际上4G网络也很重要对吧?因为当你没有5G信号的时候,你可能要回落到4G甚至现在3G和2G也是同时存在的,不会说因为有了5G我们就把2G和3G都给干掉了。虽然现在3G慢慢在退网,但这还是要有一个很漫长的过程,所以本质上它是一代一代的网络去往上叠加这样的一个过程。

以上就是我们理解的通信行业,接下来我们认为的会长期发生的变化。所以从投资机会上来讲,除了刚刚我们在谈的之外,运营商本身会进入到一个比较好的收入成本结构以及估值修复的阶段值得大家去重视之外,对于整个的基础设施或是基建上的变化,建议大家是关注几个技术:一个是前面我们提到的科研计算,然后还有网络芯片和SDN,还有我们看到的整个卫星计划的变化。

总体来看,可能提供的是一张更加柔性化的、智能化的一个三维立体的通信网络,从这些技术的变化大家能够得出结论,未来对应用的影响更大的应该是在物联网以及产业端,可能对ToC的0-1的变化不会特别多,这是我们对今年投资的一个预期,也是市场比较关心的。

因为很多人看到传统的比如说设备商,包括一些PCB,还有比较热的光模块,现在估值都挺便宜的,很多人也在想有没有可能会有一轮反弹的机会,总体来看,2021年可能投到整个5G基站侧,因为5G二期正在招标,相比20年不会有太大幅度的增长,从绝对量上来讲应该是差不多的,但是单价是在下降的。

单纯的从基建和设备的角度来看,可能今年会有增长,但不会像大家想象的是一个高弹性的增长。可能前面我提到这些5G基建的上游的产业链,今年的EPS就是业绩的增长是相对确定的,但是从估值上来讲,可能也不会有太大的弹性。原因就是它还是有一定的周期性在里面。

从估值上来讲,可能会稳定在30倍上下的估值中枢。但是很多板块是超跌的,比如说前段时间的光模块就已经跌到今年估值大概20多倍,还是有一定的吸引力的。包括设备商也是差不多二十几倍,总体来看可能是超跌之后的估值修复。

市场更应关注

5G终端连接数及5G网络用户数

另外我们大家要注意整个终端用户的增长,虽然让大家用这个数据套餐,用户大概是到今年底,基本上会达到4.5亿水平,这是一个什么概念?

整个终端用户的渗透率超过30%,这是一个很重要的指标,因为历史上看你的应用要起来,终端的渗透率是必须要过一个绝对量的。当然了我们看到的这里面三大运营商的整个用户发展的情况,就现在来讲5G手机的出货在新增手机的出货量里面,基本上是超过70%的,也就是说新用户都是会换5G手机的。

这件事去年就应该发生了,但是因为我刚才讲的这些原因导致它今年才会发生,所以整个行业我还是要再强调一下,不是说5G它就是一个伪命题,或者它支撑不起一轮科技的主线,而是一个时间的后移。

反过来说,从投资上来讲,今年下半年整个板块的机会,尤其是在应用端还是非常多的,大家要重视。以上就是我们对通信行业的整个的一个基础情况的一个展望。

数字化革命对IT的改变

云原生、中台化、软硬解耦

接下来我想稍微谈一谈计算机行业的一些变化,虽然后面有我们计算机研究员去讲,但我认为从接下来的行业来划分,我刚刚不会太去区分是通信还是计算机,核心原因就是数字化本质上或者说5G来了以后,对整个的计算行业会带来非常重要的变化。

这里面最核心的三个关键词:云原生,中台化还有软硬件的解耦,这个可能是接下来我们要看到的。在计算机或者在计算的部分,或者我们过去IT行业的这个部分,会发生一个非常大的变化,可能很多应用都不会以软件的形式出现,它天然就是以SaaS的形式出现。

有时候很难理解,因为过去大家还是习惯于比如说这个公司过去可能是做软件等等,现在我去对标可能我能做一个什么。但我们实际上发现在过去一年,不管是港股还是A股表现好的云计算公司,它天然就是SaaS公司,它产生就是在云的架构上,所以我们现在看到很多好的标的,包括这两年我们看到A股也上来很多这样的新的标的。这张图也是基本上可以辅助理解,因为现在我们在计算机行业看到的这些变化,就是云化这样的一个大的趋势,在美国已经发生了,大家如果去复盘美股的表现,在过去一段时期表现最好的就是云计算。不管是亚马逊还是SaaS类的像Zoom、Salesforce这些公司实际上它基本上都是在这个领域,今年我们看可能科创板上来的少一些,因为很多公司还亏损,但是我们看今年港股它的SaaS还是一个大年,很多公司在层出不穷的涌现出来。

但这里面很重要的一个背景就是按照过去10年美国的经验,在2017年左右,整个在云计算行业的基础设施的投资已经超过了运营商的基础。所以我刚才第一部分讲到的通信行业,它更多的还是在围绕传统的电信行业的资本开支,或者说基础设施的投资的整个产业链。那么从这张图上来看,大家要理解的就是我们未来在整个产业链的投资上,投到这个跟互联网公司做生意或者说跟云公司去做生意的产业链,他的日子肯定会更好过一些,对吧?

我们看这4根线就能看出来,红线和淡蓝色的线都是运营商的资本产值,它是有很明显的周期性的,每个周期就是2G、3G、4G、5G这样的一个技术迭代。但是我们看互联网公司,它在过去10年实际上是非常典型的成长行业,可能会有大小年区分,比如说去年可能微软和亚马逊Google这些它的资本开支是一个大年,因为疫情我们看国内是类似的,那点可能是一个小年,但是明年可能又会是一个大年,所以你拉长了看基本上每年的复合增长是非常清晰的,美国过去10年的经验大概10年增长了5倍,从不到200亿美金增长到现在每年1000亿美金。

我认为中国云计算的公司,大概率是类似的,现在我们看到中国云计算公司每年资本开支不到200亿美金,就跟10年前的美国是一样的。可能不出意外,随着我们自己的商用云化的趋势越来越明显,接下来在整个云产业链的基础设施的投资可能也会增长5倍甚至更高,这一点可能跟我们的直观印象是不一样的。

很多人觉得云计算已经发展很久了,已经炒过了可能没什么机会了,但实际上现在正好是一个从1到n的过程,所以我们觉得整个产业链的投资机会还是非常多的。

传统IT向云迁移是大势所趋

“万物上云”时代来临

具体到产业链里面,可能要分这么几个变化,一个是我们看到整个传统IT向云的迁移是一个大势所趋的。有一个数据大家可以看一下,2020年的时候,全球的云基础设施的开支占到IT基础设施的比例大概一半,但是中国是明显低于这个比例的,这也是很多人讨论觉得中国云计算可能跟美国或者跟全球不一样,原因是我们的央企和政府客户很多,这就会导致他们对安全性以及对可靠性的要求比较高。

所以在中国市场出现一个比较有意思的词就是混合云,我们可能用公有云的资源去做一个私有云的架构等。但是实际上走到今天我们去看,云化它不仅仅是要降低你的成本所以我要去上云,更重要的实际上是要提升你的业务。

我们后期讲的这些数字化和智能化,如果你没有云化,它是无法实现的,所以我们现在看到不管是政府还是大B客户,他在被倒逼去上去的过程,只是说在上面的过程中可能会有很多选择,我不想选择外资,我可能要选择国家队等等。

举个例子,比如说中国电信,我们看到它的云计算,从有分拆报表上的披露来看,大概也有100多亿的收入,而且增速基本上都是复合100%。整个云计算的高增长它不是个例,全行业增长都非常快,这个过程中我们觉得核心的原因是传统IT项目迁移的过程,我们觉得企业的IT架构它逐步向云原生去迁移,这里面比较重要的有三个环节,就是底层的数据平台,中间的中台支持和前台的应用,用我们过去的词来叫IaaS、PaaS和SaaS。

但现在可能也不这么叫了,现在我们更多的说中台。中台里面,如果让我一句话来讲,云原生它的核心还是要把过去的IT的组织架构给打碎了,就更适应于未来的业务需求和应用的敏捷部署和快速迭代,而不是传统的烟囱式的架构,这一定是未来企业IT的核心变革。

所以从这点上,为什么现在很多云计算公司它都需要看各个行业的赛道,比如说金融行业、医疗行业、教育行业等等,这是产业数字化的一个底层的基础,它首先要实现云化,然后你才能有数据、业务数据,就把你的业务能够数据化。

但是你的业务数据化以后,可能未来对各个赛道最重要的是能把这些数据再业务化,首先第一步大家现在最痛苦的是怎么我把我的管理数据,包括我的生产数据能够upload上来让它成为一个数据,因为过去它可能都都没有这个系统性的累积在我的平台上,但是累积上来这就是叫数字化了。

再往后走一定是要把这些数据在应用到业务里面去,提升数据的业务,这是下一个阶段或者我们比较潮一点的词就叫智能化。

这两个阶段是接下来我们在各个行业,不管是我们刚刚提到的金融行业是发展比较好的,还有比如说我们刚才谈到的交通物流,甚至传统的制造业,这些行业每个赛道都会展开。

大家可以想象其中任何一个行业,它的市场空间都不亚于传统的消费互联网,比如说游戏、电商这些行业,它的市场都是非常大的。这就是我们为什么认为接下来在整个云的长期的增长空间上还是有很大的幅度。

数据平台+中台支撑+前台应用体系

中台,其实也谈过很多了,中台本质上按照我们原来的云计算的逻辑来来划分,它更多的像一个PaaS平台,就是平台及服务,但实际上现在很多大型企业,它在转向中台化建设,原因是它未来企业级的服务市场会带来非常重要的底层影响。

举个例子,比如说我们所在的证券行业,如果你没有中台的搭建,未来你在业务迭代的过程中,用户牵引的过程中,包括后续的用户感知和大数据的感知过程中,你的架构是不能满足新需求的。所以一些大型的过去叫企业IT现在这样SaaS类的公司,比如说阿里、恒生、包括用友等等,大家都在重新搭建这样的架构的服务,这是我们看到的中台化建设。当然再往后延伸最终的结果就是企业要有数据智能来实现精细化的运营,然后驱动业务的新的增长,当然这是后话了,现在可能能做到这一步还比较少,有些行业可能发展会更快一些,比如说toc业务比较发达的像银行,但是券商可能就相对慢一些。像精准营销可能会快一些。

在投资机会领域,还是想看到我们在大的新的IT新的方向上,到底谁来做这个工作?如果是跟美国一样,我们会有这么大机会,到底谁是中国的salesforce或者是亚马逊做的工作?我们看到目前中国更多的是平台化的SaaS公司在填补PaaS平台的空白。

总体来看,我们看今年一级市场的投资机会,也是非常多的机会,但是对SaaS来讲,我们觉得可能它是整个的细分的新公司越来越多。

这个数据还是比较早的,2018年的数据。现在我们看细分的公司越来越多,而且市场规模也在逐步的长大,这个可能会是一个常态化,大家在去投的时候,SaaS依然是最好的一个板块。大家不用特别担心,本质上我们要开发长期的成长空间,还是值得大家去等待的.

可能整个传统的软件行业的市场空间,以及我们看到底层应用的这些它会逐步都以SaaS的形态呈现出来,这就回答我刚刚说的从终端到云端到底会带来什么样的一个投资的结果,整个产业的价值是在往云上面去走的,所以大家对SaaS还是要去重视。

云计算将是中长期投资主线

看好垂直行业龙头

具体到投资机会上,我们比较看好的还是垂直行业的龙头,原因是延展性可能会从原有的提供精准营销或者ERP方向延伸到供应链数字化营销,甚至是金融一站式的服务,市场空间的拓展性和延伸性可能也会更好一些。

这张图我们拉了一下整个云链条里面的投资机会。除了我刚刚谈到的偏软的或者偏云的这一层,像底层的IT的专业的设备,包括像网络设备、交换机、路由器这类大家也是值得关注的。虽然说它跟云厂商的资本开支息息相关,但我刚才已经说了,拉长看整个链条的资本开支是很确定的成长性的,而不是简单的大家看到的一样,可能一个季度增加一个季度下去等等,但是总体来看,每年它都是在增长的趋势中的。

具体的标的我在这里面都列出来了,大家可以重点关注下这几个公司,包括像星网锐捷、新华三、烽火,但是从今年来看,可能华为在最近我们看到服务器的招标以及网络设备、交换、路由器的招标里面,它的份额是有掉的,当然原因跟受美国制裁,包括芯片的缺货都是有关系的。所以可能有点像去年的手机行业,我们看到像小米还是受益于华为手机的份额折损。

今年可能在企业网就是IT设备和通信设备这一块,它的竞争对手实际上也会同样受益,对应的比如像紫光股份,包括像浪潮、星网锐捷大家是可以关注的,起码从业绩上来讲,或者说它能够承接的市场份额上来讲,还是会有一个比较明显的收益。当然往后像整个平台上的云服务商,其中包含像运营商,包括我们刚刚提到的SaaS和PaaS类的工作,都是值得大家关注的。

当然在这个IaaS市场目前还是比较分化的,我们叫28效应,就是龙头是比较明显,比如像阿里这样,包括像我们看到腾讯云经常是第一名第二名,第三梯队也有大量的公司,这个市场接下来也会是一个比较稳定成长的这样的细分领域,后续还会有一些应用的东西。当然对于像光模块这样的底层元器件,我们的一个观点就是今年大家投资关注服务于云计算公司的光伏化厂商的弹性可能会比市场的光模块厂商弹性更好一些,原因前面我们也都说过了。

最后总结,未来对整个云产业链里面,它是基于整个的IT架构的重组,当然重组的原因是跟5G时代的到来以及终端的智能化和企业IT的数据化的需求有本质化的本质的关联性,这里面我们觉得可能要迭代两个最主要的需求,一个就是国产替代,另外一个就是智能化。

同样在大赛道有β的行业里面,如果说我们去选α,哪些可能会表现更好?大家要去找出来,这里面同时又能有国产替代和智能化的这样的公司,它的弹性可能会更好,这是我们的一个观点。

以上就是我们对整个云产业或者说对于计算机板块的这样的一个看法。

看好中国半导体公司国产替代机遇

我们看到的很大的一个背景就是中美的关系下国产的自主可控技术的发展,尤其是对于这些“卡脖子”的领域。

当然再往上延伸,这张图是我们去年列的华为的部分,今年看首先基本上股价都已经就是涨了很多,但是还有很多公司实际上是在从0到1或者从1到n的变化的过程中。所以毫不夸张的讲,这个应该是接下来科技板块最大的投资机会,最后能验证的这些标的一定会是弹性最大的,原因就是它的整个的市场可能原来面向的主要是中国的,甚至可能中国市场都谈不上,但是我们今年看到不管是疫情还是外部压力带来的变化就是中国的厂商的崛起。

我们可以看这张图,过去中国企业整机本身就是比较强的,在这个过程中它的整个供应链依赖于日韩,包括欧美,经过疫情的缺货以及供应链的不稳定性,这些整机厂商越来越关心你的供应链的稳定性,不管你国外的产品再好用,都要选择有国产替代的备份。

对于中国的这些芯片厂商或者说半导体公司就是一个非常大的替代的机遇,它一旦在中国的整机厂的份额,或者说它的产能逐步的上来,有一些领域,比如说像我们看到现在比较大的像模拟等等这些领域,它可能就会成为全球的龙头,向它去发起挑战。

这些公司是有机会成长成为细分领域的全球的龙头的。从市值上包括它未来的股价的持续性上,肯定不是说短期炒一波半导体就结束了,可能一定要从一个非常长的逻辑上来去看待这些问题。这里面可能具体的比如说设计领域,比如说我们比较看好的像计算、传感、存储电源这些细分领域,今年像MCU包括整个的物联网的模组里面的三大件传感、处理和连接,表现都很好。

但是这也跟我前面谈到的5G时代的整个物联网终端需求的智能化有很大的关系,你会发现互联网这个行业它本身的技术迭代市场的需求起来了,景气度很高,同时又叠加了国产替代。

今年我们去炒这些半导体元器件领域的,比如说传感器、MCU芯片、存储器、电源IC、射频等,你会发现它的逻辑就特别顺,它的弹性是非常持续的,这是我们看到的细分领域,但是设计里面我们看到的还有一些基于汽车的自动驾驶,包括像光学器件、传感器、雷达这些,它的需求实际上也是非常清晰的。

再往后对应到这些具体的标的里面,像传感器、功率半导体、射频、存储对应的这些标的,这张图里面是我们相对比较看好的标的,我们认为有持续性投资机会的一些起码在他细分领域做的最好的公司,这是我们前面发的报告,但基本上现在看这些公司它的表现也是市场中最好的。

当然在制造环节,也就是代工环节,现在也是大家最关注的,核心还是在围绕到底是14nm还是再往下的先进制程。

但我想强调的是今年在A股市场可能大家不用太纠结于到7nm或者更先进的部分能不能做出来,反而是成熟制程和一些比较传统的领域更值得大家去关注。

因为我们现在看到的,比如像刚刚提到的物联网里的像MCU这些,用不到最先进的先进制成的部分,反而决定它当下业绩和需求的,可能更多的是根据供需关系,还有涨价和缺货影响是更大的。

所以在今年市场里面,我们要关心的是它业务的持续性和它的技术是不是有一定的迭代能力,而不是去猜或者说去判断博弈到底华为的IDM明年能做出来28纳米或者多少,如果你的投资逻辑是简单的压在这件事上,那么不确定性或者说博弈的东西就太多了,反而要关注的实际上是我们在向每个细分领域里面,在成熟工艺和特色工艺上营收占比比较高,同时又具体只有竞争力的业务可持续的这些公司,我认为可能是更值得大家去关心的。

当然按照整个市场现在可能大家关心,包括像补库存或者后面紧缺能不能持续,但可能延伸下来,我们认为现在相对比较确定的再往上游,比如说半导体的设备,因为总体来看代工或者说制造环节现在是我们最缺或者说最难的环节。反过来在这个部分的融资或者说创业以及将要上市的公司都是越来越多的,而且它的环境是相对比较宽松的,这样对上游的设备,比如说像中微,还有像北方华创这类的公司,它反而确定性是最高的。我是卖铲子的人,不管你的下游景气度是怎么样,在这个环节他的需求是稳定确定的,所以反而它的持续性或者说确定性是比较高的。

然后这是我们看到的整个的电子行业,或者说终端可能会带来的一些元器件上的变化,包括像射频前端、第三代半导体,这是我们整个的看到的我们在这个环节里面比较看好的一些标的。

从TOC到TOB

产业数字化将是5G最大应用场景

以上三点就是我简单的把终端的变化,网络的变化以及云的变化,最核心的几项技术跟大家做了一个分析,最后的结论还是要落到应用里面,因为今天讲的主题是科技的长期的一个投资机会。

简单来看,不管是从通信网络,还是从终端的整个的电子技术的发展以及云计算的发展来看,新一轮的需求都在迅速在技术的支撑下展开。

我们首先可能要投的就是这些基建基础设施的这些技术,它是最直接受益的。但是长期看受弹性最大的肯定还是基于这些新技术到底能产生一些什么新应用,这里面我们列了三个方向。

一个大的是ToB可能是空间最大的,就是我们画了一个最大的圈,当然这里面可能又包含像智能工厂、车联网、无人机、电网等等。

然后第二个圈是ToH,家庭端的。是现在市场比较容易忽视的。很多人觉得家庭端大家可能待在家里的时间也不会太长,很多电视也没有什么需求,这是前两年的逻辑。但实际上我们今年看家庭端的它整个的中间的智能化的需求增长,以及未来智能家居的逻辑是离我们越来越近的。这个大家是要关注的。

最后是ToC的市场,比如说传统的消费互联网等等这一块。

所以接下来5G应用如果大家去延伸去关注,无非是两个视角,一个是大带宽,还有一个就是低时延。在这里面今年发展比较快的几个方向,包括像VR/AR,包括我们刚谈到的智慧家庭,还有像无人机,这些都是发展比较快的。

当然了可能所说4k、8k的视频直播,还有云游戏、VR今年大家就能看得见,在产业方面现在发展比较快的主要是像辅助驾驶,还有像智能电网和智能制造,这个是去年华为列的叫5G的十大场景。这里面我们也排了排序就一定要去有个顺序,没有打问号的这5个可能会是发展更快的,这也是我们现在看到的,比如说云化,车联网,然后这几个打问号的会慢一些。但是垂直看它都是因为它的产业门槛比较高,比如说智能制造,可能很多工厂里我们现在调研下来看,它的终端的就是上云或者我们刚才讲的数据化还没有完成,直接让它去实现智能还是比较难的。它是一个需要长期去演进的过程,包括像智慧能源、无线医疗、智慧城市,可能都是类似的。总体来看,今年可能在投资上,往下半年去延伸。

TMT估值远没有到泡沫化阶段

推荐能用好新技术的公司

第一我还是建议大家去投一些跟云VR/AR还有高清融媒体,就是云游戏和视频相关的这些赛道,再往后现在最重要的就是物联网,但是物联网大家在投下来可能最直观的感受就是好像没有什么很纯粹的标的,所以都跑去买控制器、模组这些受益于物联网发展的这些领域,这个逻辑也是可以的。因为总体来看,可能它的重要场景可能物联网的产业的长度是比较长的,当然后面可能物联网中又会包含这样车联网,网联无人机等等,基本上是这样的一个方向。

总结下来就是三件事。第一就是这一轮科技的底层发展的三大因素,我刚才讲第一个因素是整个的社会矛盾的变化,包括劳动力成本的上升,中美贸易摩擦带来了它在这个时点新基建或者说科技比任何一个时点都重要,只有它才能去拉动传统行业的增长,同时来解决我们卡脖子等等这些这些领域,所以在政策的确定性上和支持度上这都是没问题的,这是第一个驱动因素。

第二个是底层的技术的变化,能够支撑我们现在这些新需求,这个技术变化大家可以看到粉色的这三块,一个是通信行业,我刚才谈到的像网络切片、边缘计算,包括5G技术的发展,对于半导体行业有很大的改变,从设计环节到制造环节到封装到化合物半导体,这是我们接下来会看到的最直观的变化。

在软件服务或者说云的行业,可能最核心的变化就是云原生和中台化和SaaS的发展。以后可能我们都不会叫软件这个行业,它天然应该在云上的,或者说好公司应该天然就是在云上,所以粉色的这几块是大家接下来要在TMT行业科技行业本身最主要的投资机会,我们的投资标的就沿着粉色里面这几条核心的技术主线或者说产业链去挖掘就可以了。

所以这是可能在TMT接下来的下半年,大家重点要去关注的这些产业链的持续的验证。首先它是有EPS增长的,而不是说可能我空炒一个技术概念,然后可能跟踪不了业绩。但反过来在估值上的弹性也是够的,因为从去年到现在应该调整了一年多的时间,整个板块我们现在看不管是在持仓份额上,还是在整个的估值的对比上,我们当时比较了一下,而且是跟15年那一波差距还是非常大的。

所以估值也远远没有到那种泡沫化的阶段,这是我们觉得TMT行业今年最重要的几个具体的投资的产业的机会。

最后可能大家要关心的就是这些蓝色的部分,它都是传统行业对吧?实际上比如说制造业,比如说汽车能源,金融,传媒,这都是传统的不能再传统的行业,但我今天反复讲这么多,就是接下来这些TMT行业它的重要目标是怎么能够用这些新技术去提升传统行业的效率,也就是说最后这些新应用它可能不一定是落在像一些简单的toc的这些娱乐这些领域,而是它会跟传统的各个行业迭代。

这个时候对传统行业最主要的改变实际上就是从网络化和信息化走向数字化和智能化。这些新技术,不管是我们刚刚提到的AI还是5G还是什么,实际上它更多的都是把传统行业的生产方式或者说IT架构整个去改变。我的结论就是投传统行业中能够用好这些新技术的公司,不管它是传统的金融行业还是制造业,它们的估值会分化。

过去一段时间大家看汽车行业是很典型的对吧?我们炒中科创达或者德赛西威,但实际上我们会发现传统汽车行业的很多整车厂或者配件厂它可能涨得更好对吧?它能用好这些新技术,可能它的估值就会从过去的同样很低的估值里面分化出来。我们去看消费行业,军工行业和制造业都是一样的,可能也一样会发生快速分化的过程。区别就是哪些传统行业的龙头或者说传统行业的公司,它能够用好这些新的数字化的TMT的技术。

所以对于我们TMT行业研究员,一方面我们推荐的可能还是产业链上能提供一些好的技术的公司,但同时在应用层面,可能不会是一些全新的新创业冒出来的一些新标的,而可能大概率还是在传统产业里面能够用好这些新技术的公司,建议大家把握这些投资机会。这就是我理解的数字化革命重塑产业,谢谢大家。

全文图表略

来源:新浪财经意见领袖,https://finance.sina.com.cn/zl/china/2021-07-08/zl-ikqciyzk4335408.shtml 发表时间:2021年7月8日