在科技进步日新月异的今天，我们还需对传统产业变革时期诞生的各种经济金融学理论进行补充与修正，既要遵循经济学基本逻辑框架，更要把迭代发展、技术赋能、虚拟货币、算法合谋、生态重构等因素充分考虑进去，这样才能确保古典与经典的理论观点释放出时代的光芒。

山东银保监局党委书记、局长王俊寿在《北大金融评论》上发文指出，经济金融理论应理性对待当前政治经济社会变迁，主动演化演进应对挑战，增强对前沿问题的解释力和自洽性，实现理论创新与实践检验的良性互动。 

2020年初起，新冠肺炎疫情全球性暴发，约90%的经济体陷入不同程度衰退。对此，各主要经济体普遍采取一系列大规模量化宽松等非正常货币政策，但受制多重因素影响，刺激效果不甚理想。个别西方大国更是利用货币霸权，干了许多“损人不利己”的事,颠覆了大家对传统经典经济学理论的认知。

与这些国家“大水漫灌”不同，我国统筹疫情防控和经济社会发展，运用好产业、财政和金融的政策“组合拳”，全面推进“六稳”“六保”，坚持以“双循环”“微刺激”“调结构”“重效果”为主的金融逆周期调控，为率先控制疫情、率先复工复产、率先实现经济增长提供了有力支撑，并逐步探索出中国特色社会主义政治经济学之新体系。笔者作为金融监管从业者，认为经济金融理论应理性对待当前政治经济社会变迁，主动演化演进应对挑战，增强对前沿问题的解释力和自洽性，实现理论创新与实践检验的良性互动。

宏观调控目标应从冲突走向竞合

关于“丁伯根法则”：政策目标须有适配政策工具 

丁伯根法则阐释了经济调整政策与调节目标之间的关系，对各国宏观调控具有开创性意义，但还存有一定的“模糊地带”，需要在实践中厘清。近年来，西方国家普遍面临内部均衡与外部均衡的冲突，并留下了严重的“后遗症”。而面对稳增长、调结构、促发展、惠民生、防风险多元目标，我国积极探索多维度、多层面政策措施协同发力的中国特色“治理之策”，实现了政策工具与效果的正向反馈。但也必须深刻运用丁伯根法则核心要义，平衡好长远目标和短期任务之间的关系，优化有效政策工具供给。

一是更加注重协调平衡。加强跨部门间的沟通对接，进一步促进财政、货币、产业、就业、社保、监管政策有机协同，严防过度刺激、政策加码，努力营造同频共振、合理适度的政策环境。二是更加注重节奏力度。合理把握政策力度和节奏，既要防止“过犹不及”，又要防止“撒芝麻盐”，弱化政策效果，努力做到统筹兼顾、步调一致。三是更加注重精准传导。加强政策预期引导，有效疏浚贯通传导渠道，着力破除“中梗阻”，切实将政策“温度”直达实体、直通企业。四是更加注重退出时机。加强政策实效和时滞研究，适时组织开展“后评估”，提前研究安排政策退出时间表，及时“踩刹车”“按暂停”，避免形成逆向效应，为持续调控预留一定政策空间。2020年，我国能够成为主要经济体中唯一正增长的国家，是宏观政策组合的精准性和有效性的具体体现。

关于“不可能三角”：多重目标下求解最大公约数 

不可能三角理论认为，在开放型的经济环境下，资本自由流动、货币政策独立和汇率稳定不可能同时实现。近年来，我国渐进式地取消资本管制，加快推动利率和汇率市场化形成机制改革，人民币汇率和利率保持平稳，外汇市场运行稳定，供求基本平衡，金融市场未发生剧烈动荡。从我国实践看，不可能三角一定程度上已被打破。

但当前，我国全面深化改革开放已进入攻坚期和深水区，“两难”“三难”乃至“多难”问题增多，必须更好求解多元均衡解。关键是要坚持运用系统改革论和动态博弈法，科学合理把握阶段性的政策取向，灵活调整调控工具和政策参数。特别是在金融领域，应重点聚焦金融市场和金融机构两个维度，有序推动更高水平更高层次的对外开放，积极稳妥推进人民币国际化，持续改革完善利率和汇率市场形成机制，大力发展资本市场，着力提升市场承载力和交易活跃度。同时，深化金融机构公司治理改革，加快数字化转型进程，探索完善金融有效服务实体经济体制机制，着力实现经济金融良性持续循环。从实践看，我国基本实现了政策独立自主、币值相对稳定和进出口长期增长的共同目标。

货币政策绝非无度更非万能

关于“费雪方程式”：关注货币总量更应关注信用转化

传统货币理论产生不同派别，政策主张差异主要在于货币量价如何选择及对产出、就业及物价有何影响。由于社会变迁、技术进步、数字货币，经济金融模式、货币性质形态早已不可同日而语，现代货币创造、信用转化机制发生深刻演变，古典货币学派、凯恩斯学派、新货币学派等理论适用性值得进一步研究商榷。2008年金融危机及本次疫情后，新货币主义在部分国家大行其事，在货币流通速度大幅下降的情况下，个别主要发达经济体带头启动无限量化宽松货币政策，推行赤字货币化，但实际并未真正转化为社会有效需求，经济增长仍深处“泥淖”之中。疫情发生以来，我国实施更加灵活适度的稳健货币政策，综合采用多种货币政策工具投放流动性，既保持了合理充裕，又预留了政策空间，取得积极成效。

下一步，应继续在做好总量供给的同时，更加重视货币流通速度和信用转化问题：一是提升货币信贷周转率。尽管近年来银行体系持续保持较大不良贷款处置力度，但受贷款延期还本付息及存量风险等影响，贷款周转速度有待提升，信贷“沉淀”、循环“黏滞”问题较为突出。需要进一步加大“三去一降”力度，盘活存量方可激活增量。二是货币投放要直达实体经济。部分民营小微企业信贷需求未得到充分满足，企业调研显示，仍有相当比重主体反映融资困难。同时，部分金融机构打着“支持”的幌子搞资金空转，将信贷资金违规投向房地产、股市债市，甚至与企业合谋逃废债务、“搭便车”，金融政策未真正惠及市场主体。三是货币政策导向与金融主体风险管控能力要实现均衡。多次金融危机表明，每次的金融繁荣都会蕴藏下次的风险暴露，疫情时期金融政策安排可能潜存道德风险和逆向选择问题。同时，部分企业以疫情为旗号，通过以贷养贷、短贷长用掩盖不良、藏匿风险，容易积聚延迟“新一轮”风险。总之，货币总量端与实体经济端必须保持平衡与对称。

关于“货币中性”：应高度重视货币供给对金融资产价格的扰动

货币中性假说认为，货币供给量的变化将完全体现于价格的变化上，对总产出无影响。以美国为例，自2008年金融危机以来，基础货币累计增长超过2.27倍，虽未爆发大规模的通货膨胀，但房地产价格指数从348.23点涨到474.6点；纳斯达克指数从1577.03点涨至13246.87点；道琼斯指数从8776.39点涨到32981.55点，货币大量流向股票、债务市场，制造了金融泡沫，而同期GDP增速却保持低迷。

我国自改革开放以来货币供给保持较高增速，特别是2008年以来进一步加快，广义货币供应量(M2)由47.52万亿元增长到227.65万亿元，翻了4.8倍，2020年在200万亿元以上，距离2013年3月突破100万亿元不到7年。截至目前，我国M2规模已相当于美国、欧洲、日本的2至3倍。同期，我国GDP累计上涨不到三倍，虽没有出现较为明显的通货膨胀，但一线城市土地成交价格复合增速达22.3%，相当数量的货币流入以房地产为代表的金融市场。因此，就长期来看，超发货币政策对促进经济结构调整与增长方式转变意义不大，相反可能会加剧“脱实向虚”，过度抬升泛金融资产价格。通过货币发行来振兴经济，无异于“推绳子”，实体经济会无动于衷，但却扭曲了虚拟市场。

关于“凯恩斯理论”：应特别警惕“流动性陷阱”衍生问题

货币需求理论指出，在经济低迷、需求不足时，货币政策会逐渐失效，甚至产生流动性陷阱，即货币的投机需求无限大，货币供给变化难以影响利率水平，进而难以影响总支出。历史上，日本和欧美国家都曾出现过流动性陷阱。疫情发生以来，多国货币当局纷纷降息或加大宽松力度，引导利率回落至历史低位，由于持续宽松的货币政策环境，货币需求特别是投机需求处于较高水平，资金在金融体系空转套利，导致过度金融化问题，加剧金融体系脆弱性，产生了较大程度的“副作用”。

近年来，有关我国是否落入流动性陷阱的讨论时有发生。普遍观点认为，我国虽不存在传统意义上的流动性陷阱，但货币政策有效性也呈现边际递减现象。以近年数据为例，2012年以来，中国的基础货币增量基本维持在30万亿元左右，但制造业贷款增量占全部贷款增量的比例由20.03%下降到11%，增速由15.96%下降到12.06%。必须予以高度关注并同步做好调整应对，而且要平衡使用好“数量型”与“价格型”政策工具。

经济治理还需从供需两端发力

关于“菲利普斯曲线”：着力维护物价及资产价格平稳有序

菲利普斯曲线是宏观经济学的重要理论基础，描述的是通货膨胀与失业率或其他经济变量之间的关系。过去一段时期，全球经济基本处于低增长、低通胀、低利率，因此部分学者认为，菲利普斯曲线理论已“冬眠”，并提出运用“通胀目标制”即泰勒方程予以监测宏观物价走势。但也有观点认为，一方面，受技术进步、经济全球化等因素影响，失业率(经济增速)与通货膨胀率之间的弹性显著下降，菲利普斯曲线愈发平坦;另一方面，随着经济行为、居民消费模式及结构等发生巨大变化，衡量产出的GDP指标和衡量通货膨胀的CPI指标已失真，无法真实地反映变量之间的相关关系，表面上造成曲线“失效”假象，但实际可能并未失效。就目前我国国情而言，菲利普斯曲线仍具有一定借鉴参考意义。

长期来看，我国潜在经济增速仍远快于发达经济体，总供给保持相对充分，通货膨胀预期稳定，物价平稳具有坚实支撑；同时，经济增长稳中向好、长期向好的趋势没有变，经济增速保持在潜在产出附近，产出缺口较小，不存在长期通胀或通缩的基础。但短期来看，后疫情时期全球产业链、供给链受到重创，逆全球化思潮抬头，加之过度宽松的货币政策，在经济增长尚未完全重启情况下，极易引发过度金融化及资产价格飙升，须高度关注大宗商品价格上涨、全球流动性过剩可能带来的“输入效应”，如当下主要矿石、铜等价格的上涨。同时，应高度关注政策“后遗症”影响，坚持总量政策适度，防止物价和投资过快增长。弄不好，还可能陷入“富人治通胀”“穷人治通缩”的怪圈。

关于“瓦尔拉斯均衡”：由供给端着力促进供需均衡格局

瓦尔拉斯均衡被视为一般均衡分析方法最有效的途径，但由于存在最大化原则、完全信息、自由竞争等假设条件，现实中并不存在。因此，一般均衡是暂时的、相对的，“非均衡”才是长期的、绝对的。其可鉴之处在于告诫我们，经济体系本身总是不断从一个均衡状态过渡到另一个新的均衡状态。当前疫情持续冲击下，全球经济急剧失衡，若想达到或恢复均衡状态，需要供需两端同向发力。从当前宏观调节政策看，无论是货币政策还是财政政策均侧重需求端，难以有效解决供需不匹配问题。

下一步，应当从优化社会总供给方面作出更多努力，形成需求牵引供给、供给创造需求的动态格局。从短期看，更好激发微观市场主体活力，进一步保护好现实生产力和产出能力，有力促进社会总产出水平稳定；从长期看，应继续深化供给侧结构性改革，改造提升传统产业，培育壮大新兴产业，推进要素市场制度建设，实现更高水平对外开放，着力构建国内国际双循环相互促进的新发展格局。同时，在用柯布-道格拉斯生产函数分析经济增长时，还需加入技术进步这一核心变量。

关于“麦克米伦缺陷”：着力增强小微市场主体发展内生动力

小微企业融资难是一个世界性难题，被称为麦克米伦缺陷。我国小微企业融资难既有世界共性问题，又有现实国情因素，麦克米伦缺陷更为严重。党的十八大以来，我国出台了一系列政策举措，有效缓解了小微企业融资难问题。但受新冠肺炎疫情冲击，小微企业融资难问题更加凸显，金融政策获得感不够强，同时信用风险延缓暴露以及大型银行“掐尖效应”“挤出效应”等问题不容忽视。笔者认为，解决麦克米伦缺陷必须坚持政监金企共同发力。

政府方面，应建立健全小微企业信用信息体系，完善政府融资担保机制，加强多部门协同保障，大力营造良好外部环境。监管方面，应进一步强化政策引领，突出差异化监管导向，健全完善监管考核评价指标体系，推动落实落细配套机制。银行层面，应将小微金融作为优化业务结构、实现转型升级的有效途径，研究制定科学小微金融发展规划，完善内部激励约束机制，落实尽职免责制度，优化信贷管理水平，切实增强服务小微企业的主动性。企业层面，应审慎经营、规范经营、依法经营，不断完善公司治理结构，提高财务规范化水平，积极加强技术创新，提高金融资源吸引力。

综上所述，在科技进步日新月异的今天，我们还需对传统产业变革时期诞生的各种经济金融学理论进行补充与修正，既要遵循经济学基本逻辑框架，更要把迭代发展、技术赋能、虚拟货币、算法合谋、生态重构等因素充分考虑进去，这样才能确保古典与经典的理论观点释放出时代的光芒。

来源：微信号：北大金融评论杂志，https://mp.weixin.qq.com/s/Q-XqDOmeQFcUUR0rKnzOwg 发表时间：2021年8月25日