上世纪70年代初，当时我还是个小伙子，我和美国联邦储备委员会（FRB）的同事们分析了成本推动通胀，也就是供给通胀。之前全球经济增长引发大宗商品价格飙升，1973年阿以“赎罪日战争”（Yom Kippur war）后油价上涨3倍，进一步加剧了这一势头。在劳动力市场已然吃紧、生产率走弱、美国监管成本上升的情况下，很快就出现了工资-物价螺旋式上升。接着是伴随两位数通胀和缓慢增长的10年滞胀。金融市场表现糟糕透顶。

当然，这种情况永远不能再发生了，对吧？央行官员坚称，通胀预期已得到控制。如今的情况跟上世纪70年代初的恐怖情形也是相反的。油价出现暴跌，其他大宗商品价格也暴跌，飙升的失业率扼杀了任何工资上涨的机会。与此同时，需求仍处于压力之下，因为保持社交距离的要求使得消费者无法外出购物、就餐、旅行或进行其他休闲活动。

但这里有一个难题。消费者缩减开支的现象将持续下去，直至新型冠状病毒肺炎（COVID-19，即2019冠状病毒病）疫苗问世。如果如科学家所认为的那样，疫苗问世还需要12到18个月的时间，那么被压抑的需求将累积到前所未有的程度。假如政府在此期间继续提供支持，让劳动者能够获得收入，那这些被压抑需求的释放可能将引发一轮市场意料不到的通胀飙升。

全球供应链中断也为这一结果埋下了种子。上世纪70年代初，虽然有来自跨国交易的大宗商品的周期性压力，但通胀主要是地区性的，受国内劳动力市场、国家监管机制以及不太依赖跨境贸易的、相对封闭的经济体推动。全球供应链的出现改变了这一切。

全球供应链起源于上世纪80年代日本的准时化（JIT）生产体系。由于运输成本大幅下降、新技术以及供应物流方面的突破，全球供应链得以飞速发展。国际货币基金组织（IMF）估计，1993年至2013年间贸易增长的近四分之三得益于供应链的增长。贸易在这20年间增长了4倍，供应链帮助推动了全球经济扩张。

同样重要的是，全球供应链还是通胀减速的一个重要来源。在COVID-19爆发之前，国际清算银行（BIS）估计，如果不是供应链提高了全球生产效率，全球通胀率将高出约1个百分点。

这就是后疫情时代世界面临的通胀风险所在。作为总体上对全球化（尤其是对中国）日益强烈的抵制的一部分，各国正威胁要让它们的海外企业回迁国内。在日本政府创纪录的108万亿日元的纾困计划中，有2430亿日元是计划用于帮助日本企业将业务撤出中国的。美国总统唐纳德•特朗普（Donald Trump）的首席经济政策顾问拉里•库德洛（Larry Kudlow）也向美国企业暗示过类似的帮助它们撤出中国的措施。

这种企业回流完全违背我们从大卫•李嘉图（David Ricardo）那里学到的有关比较优势的理论。企业回流可能大幅提高供应的安全性，但也意味着启用成本更高的国内生产商。

此外，将供应链作为反华武器，很可能让全球生产体系布满瓶颈。经济衰退加深之际，通胀不会回潮。但随着复苏稳固下来，一个碎片化、成本更高的供应链新世界可能带来一个不同的结果。

飙升的赤字和债务可能加剧这一问题。目前，没人担心它们，因为大家相信，利率将永远保持在零水平。但随着断裂的供应链推高通胀，这一假设将受到考验。

对负债累累的美国经济而言，由通胀驱动的加息将减缓增长。到2025年，公共债务与国内生产总值（GDP）之比将升至120%左右，高于2019年的79%，也远高于二战后106%的纪录。

历史表明，通胀可能是唯一出路。二战后，美国利用通货再膨胀摆脱了公共债务。1947年至1957年，公共债务每年下降0.9个百分点，而名义GDP在加速的通胀的推动下年增速达到7%。债务与GDP之比很快下降至47%。如今，如果通胀回到5%，类似的债务缩减也会出现。

在利率低得不能再低、无限量的量化宽松以及大量债务积压的情况下，通胀可能是美国及其他负债累累的西方经济体的唯一出路。即便如此，股票和债券市场很可能还是会以震荡来回应。

来源：“FT中文网”微信公众号，http://www.1think.com.cn/ViewArticle/html/Article_4FFA4A807C07BCF4B4EF9BFBD2A90C8B_48896.html 发表时间：2020年5月9日