中小微企业是做好“六稳”工作、落实“六保”任务，特别是稳就业、保市场主体的关键环节。2020年7月21日，习近平总书记在企业家座谈会上强调，要强化对市场主体的金融支持，发展普惠金融，有效缓解企业特别是中小微企业融资难融资贵问题。为实现这一目标，推动中小微企业金融服务增量、扩面、提质、增效，要在继续发挥银行主力军作用的同时，拓宽直接融资渠道，优化机制设计，加大对中小微企业股权融资的支持力度。从国际经验来看，英国设立中小企业成长基金（Business Growth Fund，简称BGF ）向中小企业提供股权融资引起各国关注，也在一些国家得到借鉴推广，对其研究和分享经验已纳入2019年中英经济财金对话政策成果。笔者在考察调研的基础上，对BGF服务中小企业模式进行了研究，得出了在中国学习借鉴BGF模式的启示。

BGF基本情况和特点

基本情况

BGF于2011年由巴克莱银行、汇丰银行、劳埃德银行、苏格兰皇家银行、渣打银行5家大型银行出资25亿英镑设立，专注于向中小企业提供长期稳定的股权投资。

BGF的目标客户是银行不愿提供贷款、一般私募股权基金不愿提供股权投资的中小企业。对于银行而言，这部分企业贷款风险过高；对于私募而言，受规模、投资期限和杠杆率所限，投资这部分企业收益过低。BGF以银行和一般风投、私募服务的空白区域为目标，希望找到风险和收益的平衡点，填补其融资缺口（如图2所示）。据英国《2018年中小企业股权投资追踪报告》，2017年英国中小企业获得股权投资中，BGF投资额约占5%。

BGF目前共169名员工，在英国和北爱尔兰设有14个分支机构。依托于独立董事网络，建立了广覆盖的经营网络和较为专业的投资团队。BGF的商业银行股东对回报率的要求较其他社会投资者更低，且短期内不要求分红，愿意为中小企业提供长期稳定的投资。目前，BGF总规模约21亿英镑，投资超过300家快速成长企业，平均每家公司获得700万英镑的初始投资，投资范围几乎覆盖英国所有行业。BGF已陆续退出50笔中小企业投资，退出方式为被中小企业同行公司或私募股权投资(Private Equity，简称PE)等收购。

组织结构

作为独立运营的投资公司，BGF的组织架构较为简洁、透明。银行董事和独立董事组成董事会，负责制定年度计划、确定投资风险偏好、组织召开重大投资决策会议等。董事会下设风控委员会、薪酬委员会和提名委员会，执行董事负责公司的日常运营和投资管理。

BGF的组织结构与典型的私募股权基金存在较大差异。在私募结构中，私募基金作为普通合伙人，只提供少量资金，负责投资运营管理；有限合伙人主要提供资金，但通常不参与基金的运营管理。受这种组织结构影响，传统私募股权基金通常是封闭式基金（基金发起人在设立基金时，就限定了基金的发行总额和存续期，发行完毕后投资人不能赎回，在一定时期内基金也不接受新投资），且投资期较短（通常为3～5年）、杠杆较高、寻求控制权，与中小企业股权融资需求无法完全匹配。BGF创新采用了开放式股权投资基金的组织结构，针对中小企业股权融资需求，具有投资期限相对较长、稳定性和延续性较好、灵活性较强、保留中小企业创始团队控制权、保持自身相对独立性五方面优势。

投资者回报

BGF将债权和股权投资结合，建立类似看多期权的收益结构，追求与风险相匹配的收益。BGF从2016年开始实现盈利，其经过检验的投资模型保证了BGF具有良好的经济效益。

BGF投资模型中，投资回报主要由两部分组成（图4所示）：一是利息收入和管理费保证了较稳定的现金回报作为保底，BGF通常按1:1的比例投资普通股和债权，并收取约1%的管理费（手续费和年费），管理费和债权投资利息收入产生5%～6%的年化收益率。二是项目退出收益（资本利得）保留了一定的高回报空间。目前已有19例成功以资本溢价退出的项目，产生约1.5亿英镑的利润，退出项目的综合内部收益率（Internal Rate of Return，简称IRR）达到16.5%。

规模化和风险分散安排

BGF投资的规模效应是该模式成功的关键因素之一。由于基金规模足够大，BGF有充足的资金在尽可能多的领域进行分散化投资，降低了投资组合的总体风险，加之公司运营管理的专业性，英国银行监管当局评估后认为其较一般银行股权投资风险更低，在对股东银行资本监管时允许对BGF投资适用170%～190%的风险权重，远低于银行投资一般非上市企业股权适用的370%的风险权重，对于股东银行形成较大的监管激励。

BGF运行的整体逻辑和优势如下：从资金端来看，独立开放式基金的组织结构保证了多个机构投资者能够共同为BGF提供稳定大额的长期资金，较大基金规模则使得BGF具备规模化、分散投资的基础，风险分散程度高使得银行对BGF股权投资适用较低的风险权重，低资本占用和风险收益分担的模式又保证了银行投资BGF具有一定的经济效益。从资产端来看，强有力的独立董事资源、专业的投资团队、广覆盖的运营网络为BGF寻求良好投资机会、实现分散化提供支撑。

其他国家推行BGF的情况

中小微企业融资在银行信贷和私募股权投资之间的融资缺口引起各国关注。随着BGF模式诞生，经过几年的检验，也被一些国家作为解决这一问题的思路。英国政府及BGF创始人之一汇丰银行也积极推动BGF模式在其他国家推广借鉴。目前，加拿大、澳大利亚、意大利、墨西哥、新加坡等多国政府和欧盟已陆续探索实践。

加拿大

加拿大已经建立了采用BGF模式的投资公司Canadian BGF，作为英国BGF的关联公司，目前规模为5.65亿加元，计划下一步扩大规模至10亿加元。与之相配套地，加拿大建立了根据股权投资性质设置不同风险权重的差异化机制，同时调整了关于合资投资机构设立、银行开展金融投资期限的监管政策，确保汇丰银行等这类外资银行能够和加拿大本土银行共同成立类似BGF的投资公司，以及这些银行能够在足够长的时间内持有该投资公司的股权。

澳大利亚

澳大利亚已经建立了采用BGF模式的投资公司Australian BGF，目前规模为5.4亿澳元，计划下一步扩大规模至10亿澳元。澳大利亚监管当局将银行开展一般股权投资的风险权重设定为1250%，但考虑到BGF模式具备多家银行持有、规模化和投资分散的特征，监管当局在《巴塞尔协议Ⅲ》的框架下，特别授予澳大利亚BGF公司250%的优惠风险权重。但对于该公司牌照的相关资质要求仍在研究制定过程中。

意大利

意大利早在2010年成立了类似BGF的投资公司，但采用封闭式基金形式，雇用第三方基金管理机构运作，基金规模10亿欧元。成立以来累计投资48笔项目，2017年8月终止，剩余资产出售给了另一投资资金。

中国相关情况和BGF优势分析

目前，中国已成立了一些政府性中小企业投资基金，体现政府部门支持中小微企业的政策性导向和财政资金投入的一种渠道。2015年9月，国家发展改革委和财政部牵头设立国家中小企业发展基金，资金来源包括中央财政预算安排、基金收益、捐赠等，目前已设立完成4只直投子基金实体，认缴出资总规模195亿元，完成200多个投资项目。已投项目中主要以种子期、初创期成长型中小企业为主，涵盖了高端装备制造、新能源、新材料和生物医药、节能环保、信息技术等战略性新兴行业。2020年5月，工信部、财政部牵头推动中央财政出资150亿元，与社会出资人共同发起设立国家中小企业发展基金有限公司（母基金），主要通过投资设立子基金等方式，支持创新型中小微企业股权投资。同时，地方各级政府也纷纷设立中小企业发展基金或创业投资引导基金等，综合通过无偿资助、贷款贴息、资本金投入、奖励补贴等多种方式，支持创新型中小企业融资发展。

相较于我国既有的政府性中小微企业投资基金及私募股权投资基金模式，BGF具有以下优势：

股东为商业银行，对投资回报率的要求较其他社会资本更低，且更具有长期性和持续性。短期内BGF无须向股东分红，没有明确的短期项目退出期限，能够在中小企业成长的较长时间段内保持资金稳定性，减少中小企业短期就要做出优秀财务报表的压力。BGF不附加强制出售权，可与企业形成一致的发展目标和愿景，有利于推动企业快速发展壮大。同时，BGF独特的补充投资机制可以在中小企业面临暂时性经营困难时及时提供补充资金，帮助其渡过难关。

在充分发挥银行信贷和股权投资客户的联动效应的同时，仍能保持其作为投资公司的独立性。一是股东银行可将自身的信贷客户与BGF分享，提供更加适合中小企业的综合融资方案，更容易形成资金的规模效益和协同效应。一方面，股东银行能够通过优惠风险权重节约资本，另一方面，BGF可从股东银行或其他银行获得配套的非资本融资（Non-capital Funding），融资成本因银行而异，大致相当于银行的债务融资成本（约4%）。二是BGF定位于大规模分散化的少数股权投资（通常为10%～40%），不谋求控制权，使企业主免于担心控制权被稀释而对BGF投资持欢迎态度，也给予企业更多的自主发展空间。三是由于BGF是新设的独立投资公司，可以通过雇用专业人士独立开展投资业务，银行仅作为股东提供资金，无须耗费精力、雇用专业人才开展投资决策。

天然的网点和人才储备优势。依托于股东银行的物理网点，BGF在英国开设了多家分支机构，又通过这些分支机构实现比单家银行更大的区域覆盖。依托于股东银行的资源，BGF在全国范围内构建了3000余人的人才网络，由有成功创业经历和正在创业的专业人士组成，均为深耕各细分行业的专家，为参股投资企业的市场拓展、商业模式、财务管理等做好了人才储备。

股东作为持牌商业银行，可享有监管政策优惠。英国监管当局在基金设立初期，对BGF的股权投资在银行的风险权重按照370%计提，如果投资达到一定规模且实现足够多元化后，权重可以放宽到170%至190%之间。澳大利亚监管当局在借鉴BGF模式时，对大型银行集体投资设立的类BGF公司实行250%的风险权重，相较于单家银行投资工商企业1250%的风险权重，形成较大的监管激励。

强有力的外部董事为BGF及被投中小企业提供了良好的支持。依托于股东银行的资源和灵活的运作模式，BGF构建了背景广泛、资源丰富的外部董事网络，5500名董事独立于BGF，为其提供投资、专业、技术等支持，发挥了很好的市场引导和宣传作用。同时，BGF借助股东资源，为所投资的中小企业引入225名独立董事，在引入资金的同时，也帮助其强化公司治理，提升中小企业内在实力。

学习借鉴BGF经验的启示

结合中国实际，如借鉴BGF模式设立类似中小微企业股权投资基金，有如下几方面启示：

可由几家大中型商业银行联合发起设立

单一出资设立股权投资基金，出资额低难以实现规模效益和风险分散，出资额高则会大幅增加银行的财务负担和资本占用压力。多家银行联合发起设立，股东间可形成制衡，更能保持股权投资基金运营管理和投资决策的独立性，而不仅仅成为某个单一银行信贷客户的延伸。同时，从监管准入方面考虑，多家银行联合设立，也可以在一定程度上避免出现股权投资基金数量短时间内大幅增加、无序竞争、业务同质化的现象。

确保市场化运作和专业化投资

BGF作为专业的投资公司独立市场化运作，并能借助银行股东的资金、网点优势降低经营成本，雇用专业化的投资人才专注于投资，具备识别有成长前景的中小微企业的能力。中国如设立类似基金，应确保独立化、市场化、专业化运作，作为其商业可持续、发展壮大的前提，也有利于银行股东持续提供资金支持。

研究完善配套政策

在满足联合设立、投资规模化、风险分散、运作专业和投向符合要求的基础上，可在现行资本监管框架下，研究探索适当调整银行用于该股权投资基金的风险权重，降低资本占用，作为监管激励，提升银行股东积极性。同时定期评估投资公司经营情况和支持效果，根据基金投资规模、覆盖面、回报率、贡献等指标予以综合评估、动态调整。

初期投向建议以国家重点支持领域为切入点

考虑到股权投资基金以投资初创期中小企业为主，建议选择目前投资回报表现较好、发展空间较大、国家重点支持的战略型新兴产业为切入点；或者以银行有授信的大型企业为核心，重点投资其产业链上下游、具有较强技术创新能力的初创小微企业。与国家重点支持领域相一致，将有助于发挥国家政策、信贷政策和银行战略之间的协同效应，也避免因政策调整对该基金业务模式造成不利冲击。在此基础上逐渐扩大投资领域和投资规模，最终实现风险分散和投资的专业化。

充分发挥同已有政府性产业基金的联动效应

目前我国已经设立的中小企业发展基金等政府性投资基金在支持中小企业发展方面发挥了积极的作用，体现了政府部门的支持导向。如银行联合发起设立中小微企业股权投资基金，可在投资对象甄选、风险分担、资源整合等方面发挥与政府性基金的联动效应，实现更大的规模优势，同时有效撬动社会资本投入。

来源：微信号：清华金融评论，https://mp.weixin.qq.com/s/Vj5JYrHTkc76izCyjcm5TA 发表时间：2021年4月27日