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李湛:低库存下的需求复苏:大宗商品走势展望

作者: 李湛,中国首席经济学家论坛理事、中山证券有限责任公司首席经济学家 发布日期:2021-02-13
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一、工业基本金属价格普遍受益于制造业回暖与低库存

LME基本金属指数自2020年5月触底以来就呈现明显的上涨态势,至12下旬涨幅已超过了40%。其中铜、铝、铁、锌等的涨幅都超过了黄金,后者在8月创下了历史2000美元每盎司的历史新高。

2020年的新冠危机与互联网泡沫,以及次贷危机相比,对制造业的影响并不相同。21世纪初的前两次危机是金融市场传导至宏观经济进而影响工业活动,而这次新冠危机造成的经济萧条是公共卫生事件直接导致的工业活动暂停,进而传到至宏观经济。因此随着各国复工复产的进程,主要经济体的制造业PMI迅速实现反弹。

11月份全球制造业PMI为53.9%,处于枯荣线之上。其中亚洲制造业PMI的复苏较为稳定,较上月上升0.5个百分点至51.9%,再创年内新高,连续2个月稳定在51%以上,连续7个月环比上升。从主要国家看,中国制造业PMI呈现稳中趋升走势,日本和韩国制造业PMI也呈现连续上升走势。亚洲三大主要经济体的稳中趋升为全球制造业平稳运行提供了支撑。特别是中国制造业PMI在连续4个月稳定在51%的基础上,升至52%以上,再次创出年内新高。数据显示中国庞大的制造业复苏尤其强劲,受惠于全球白色家电需求殷盛,以及汽车产量回升。

欧美国家则由于近期的疫情复燃,11月制造业出现一定的回落,美国11月制造业PMI小幅回落至57.5%,前值59.3%。但整体回调幅度相对可控。欧洲的“二次封禁”并非全面性的,其针对性更强、目标更明确,主要针对零售、餐饮等服务业,制造业受到影响相对较低的前提下,欧洲制造业复苏步伐虽有所放缓,但仍保持复苏趋势。

一方面是工业活动回暖,另一方面则是基本工业金属库存经历2018年以来的持续去库存后普遍处于低库存状态。部分金属全球总库存处于近10年低位,库存低位化对有色金属价格形成实质性支撑。电解铝的全球显性总库存降至159.8万吨,为12年以来的最低值;电解铜全球显性总库存降至32.53万吨,至近5年以来的低点相当于2015年1月左右的库存水平;精炼锌、精炼铅及精炼镍库存分别处于27.8万吨、14.9万吨及26.5万吨的水平,尽管较2019年的库存绝对低位有所增长,但依然处于近三年的库存低位。

二、铜价未来受供需缺口推动,价格中枢有望进一步上移

2020年4月以来,沪铜价格在复工复产背景下走出一波矿端供应偏紧的上涨行情。下半年开始国内已基本走出疫情的阴霾,基建、房地产复工复产情况良好,同时,新冠疫情造成全球铜矿供给端扰动,使得铜矿供应增速继续下滑,部分铜企因为疫情带来的经济影响,搁置了一些铜生产项目,降低了总体目标产量,铜矿产量的增速持续放缓。截至2020年12月25日,上海期货交易所阴极铜库存为75149吨,从季节性角度分析,当前库存较近五年相比维持在较低水平。

目前国内铜精矿供需矛盾依然突出,由于国外的疫情持续蔓延,主要生产国秘鲁的铜矿开采项目和新投项目频繁受到影响,需求侧复工复产后需求增加的预期得到充分释放。而国外疫情则集中暴发,对于国外铜的需求产生较大影响,但充分的财政刺激计划和超量宽松的货币政策对冲了该影响。2020年铜矿端在供应下行周期和疫情扰动的双重影响下,铜矿供应偏紧,且由于今年铜勘探支出将减少约40%,未来铜矿产量的增速将放缓。2021年预计铜矿端产量逐渐恢复,供应增量约100万吨。

三、铝供需两旺,关注库存变化

2020年电解铝价格在新冠疫情的冲击下走出了年内低点,随后由于国内的以前得以较好的控制、需求端超预期恢复,以及各国的财政、货币政策刺激,铝价出现大幅上涨行情,呈现出一片牛市氛围。展望2021年,我们预计电解铝将呈现供需两旺格局,一方面,在电解铝冶炼企业高利润的刺激下,将进一步释放产能,2020年电解铝运行产能约为3950万吨左右,较2019年上涨350万吨之多,加之铝锭进口窗口的打开,整体来看,供应端依旧处于较高水平。同时由于电解铝产能政策的影响,电解铝产能增长有限,对电解铝产量的增长形成抑制。需求上,虽然受新冠疫情影响,但铝的消费量继续创出历史新高,在2020年下半年,消费量加速上涨,电力、汽车以及房地产市场对铝的需求都维持在高位运行。

短期而言铝价多空博弈将较为激烈,铝锭去库步伐在短暂中止后,又再度开启,低社会库存和仓单支撑铝价。然而铝材加工端利润已经被压缩得较低,抵触情绪严重,未来铝价可能处于宽幅震荡状态。

四、原油价格处于震荡修复状态

受疫情以及主要产油国的减产博弈影响,2020年以来原油期价呈现剧烈的深“V”波动,北京时间4月21日凌晨,即将到期的美国原油期货5月合约出现暴跌,该合约盘中一度触及-40美元/每桶,结算价报每桶-37.63美元,下跌幅度高达约305%。这也是历史上美国原油期货第一次收于负值,受此影响当日布伦特原油期货也下跌接近7%,收报26美元/每桶。此后随着OPEC+减产的执行、美国页岩油产能的退出以及全球主要经济体复工复产的影响,美国原油主力期货价格重新回到了48美元/每桶,布伦特原油回到了50美元/每桶。

目前国际原油价格正处于一种震荡修复状态。从需求端看,虽然疫情对全球经济的冲击持续压抑着油价的修复空间以及速度,但基于疫苗的快速进展市场普遍对2021年经济的修复持乐观状态。同时供应端方面OPEC及其盟友的联合减产以及美国页岩油企业活动的低迷支撑了油价的下限。OPEC+在12月3日达成了一项妥协,即从2021年1月起小幅增产,但仍将继续实施大部分现有的供应限制措施,这表达了各主要产油国维护油价的意愿。短期来看由于遭遇新一波疫情高峰,欧美汽油消费反弹力度较弱。虽然OPEC+希望尽快降低过剩原油库存以推高油价,但炼油商认为汽油和柴油需求仍然低迷,炼油厂积极性较低。

五、黄金价格中期关注通胀中枢

在政治或经济不稳定时期,黄金被认为是一种有吸引力的避险资产。同时金市对利率高度敏感,因为较低的利率降低了持有无收益黄金的机会成本。2020年以来随着各国央行大放水以及对经济前景的悲观促使COMEX黄金价格一度攀升至2000美元每盎司,但近期价格已经回调至1860美元每盎司附近。

短期展望上看2021全球经济复苏是主旋律,虽然局部经济数据可能会不及预期,但黄金价格短期不具备充足的上升动能。中长期上看,全球经济复苏路径仍存在一定的不确定性,全球主要央行在未来中长期内仍处于实际的低利率状态。因此中期而言随着通胀中枢的反弹以及美元持续走弱,亚洲对实体黄金消费的逐步复苏,黄金价格仍有进一步突破的空间。

六、锂受益于碳中和下的电动化趋势

自3月中下旬以来,电池级碳酸锂价格不断下跌,最低报近40000元/吨,创历史新低。自8月底以来,价格不断上涨,截至12月下旬日电池级碳酸锂平均价已经超过了50000元/吨,较年初以来最低位上涨10000元/吨。2021年1月锂电中下游将延续年底备货情绪,叠加部分锂盐厂家1-2月份相继停产检修,至市场或出现集中备货采购行为,因此预计供需结构偏紧或将加剧,预计一季度价格或将稳步提升至5.2万元/吨以上区间。二季度开始,部分企业供给量提升叠加海外进口碳酸锂增量可观,需求端5、6月份为采购淡季,价格可能小幅回落,但三、四季度需求端将重新逐步冲量,碳酸锂价格或将继续拉升至5.6万元/吨以上区间。另一方面,氢氧化锂虽然库存较低,但目前产能仍然高于实际需求,在新的电动车型普及前难以出现趋势性的上涨态势,更多的是受碳酸锂价格上涨的刺激而跟随反弹。

长期看全球延续新能源汽车“友好”政策的背景下,各国车企纷纷加速新能源汽车领域布局,全球电动化浪潮势不可挡;并且锂电池中锂元素是不可或缺的核心材料构成,这些都支撑锂需求长期增长。根据我国《新能源汽车产业发展规划(2021-2025)》中的发展目标,预计2025年新能源汽车产销量达到1700万辆,市场渗透率达到17%,假定单车带电量提升至50kwh,则2025年新能源汽车领域锂消费量达到62.3万吨,2019-2025复合增长率为40%,潜在市场空间广阔。同时包括目前部分发达国家已经开始纷纷制定燃油车退出市场的时间表,例如英国已经设立了2035年禁售燃油车的目标。

来源:首席经济学家论坛,http://www.chinacef.cn/index.php/index/article/article_id/7614 发表时间:2020年12月31日